美联储观察：不稳定的特朗普政策环境下，鲍威尔只能旁观

文丨(gǔn)张涛、路思远(lùsīyuǎn)（中国建设银行金融市场部，文章仅代表作者观点）

在刚结束的6月政策(zhèngcè)会议上，美联储“维持政策利率不变(bùbiàn)、下调(xiàdiào)经济增速、上调失业率、上调通胀(tōngzhàng)涨幅”，基本就是把3月份会议的操作又做了一遍，难怪市场给出了“毫无新意”的评价——Same Old，Same Old！

与去年末暂停降息(jiàngxī)时(shí)相比，美联储对经济前景更加(gèngjiā)悲观，将其对2025年的经济增速预测下调了0.3个百分点(bǎifēndiǎn)至1.4%，今年以来已累计下调了0.7个百分点，但由于对通胀的担忧（今年已累计上调(shàngdiào)了通胀0.5个百分点），美联储进一步抬升了政策利率(lìlǜ)基线——分别将2026年、2027年末的政策利率水平上调了0.25个百分点。

导致美联储悲观的主因，无疑就是特朗普政府(zhèngfǔ)糟糕治理的表现。4月初，特朗普宣布了非理性的关税(guānshuì)政策，后又(yòu)快速降级与(yǔ)休战，至今仍未达成任何贸易协议，而全球金融市场(shìchǎng)在经历关税博弈过山车冲击后，在“审美疲劳”的推动下，市场主线逐渐转入“TACO（Trump Always Chickens Out）交易”。

特朗普政府糟糕(zāogāo)的治理表现已经动摇了市场对美元的信仰。长久以来美股、美债与美元之间跨资产(zīchǎn)的风险平衡关系被严重破坏，美元、美债甚至已变成(biànchéng)了“风险资产”，美元指数从年初的110上方(shàngfāng)最低下跌至97附近，累计(lěijì)跌幅超过10%；30年期美债收益率突破5%。

特朗普政府糟糕的治理(zhìlǐ)表现严重影响了(le)美联储治理通胀(tōngzhàng)的进程。虽然在消费者实际承受方面，物价的绝对(juéduì)涨幅得到了明显控制，PCE（个(gè)人消费支出价格指数）和核心PCE的同比涨幅已(yǐ)连续15个月处于2%-3%之间，但近3个月来，居民的通胀预期(yùqī)出现了明显的抬升，密歇根大学调查的未来1年的通胀预期已升至6.6%，是1981年以来的最高水平，未来5年的通胀预期也升至历史最高的4.4%（1990年4月才开始该调查）。变化如此大的通胀预期对于美联储而言，在政策层面需要防止通胀再次脱锚的风险(fēngxiǎn)，即便美国(měiguó)消费者信心指数已降至50附近，较特朗普任职(rènzhí)前大幅下降了20多个点，美联储也只能继续维持利率政策的限制性作用。

美国就业市场(shìchǎng)的硬数据还保持着韧性，例如，目前美国持续申领救济金(jiùjìjīn)人数虽升至195万，高于年初的187万与去年同期的183万，但仍(réng)低于“特朗普与鲍威尔组合”第一任期的同期水平（2025 vs 2017），而当前非农(fēinóng)职位空缺数更是要(yào)好于2017年的状况(zhuàngkuàng)。可见，美国就业市场虽有放缓迹象，但远未达到“特朗普与鲍威尔组合”曾经历过的最坏境况。

因此，面对(miànduì)极度不确定和不稳定的特朗普政策环境，美联储与鲍威尔只能尽可能追求稳定。最典型的体现就是，自去年12月至今，保持(bǎochí)着(zhe)2025年2次降息的预设。

正如鲍威尔在本次会议后所言，提升后的关税究竟会影响(yǐngxiǎng)到谁、影响程度有多大、影响会持续多久都不是美联储(měiliánchǔ)能主动掌控的，而目前正在(zhèngzài)发生的俄乌、印巴、伊以地缘冲突叠加后，供应体系又会受到怎样的影响，更是(gèngshì)难以判断。对于这些看不清的变化(biànhuà)，美联储也只能暂时做个旁观者！

在美联储3月份(yuèfèn)政策会后(huìhòu)，我们曾预计“政策重心一旦转向就业，美联储必会对目前的降息路径进行重大调整，例如加快降息节奏，提高单次降息幅度”（参见《美联储观察(guānchá)：叙事已变》），对此预判，我们还不准备改变(gǎibiàn)，而是当个旁观者！

（文章仅(jǐn)代表作者观点。）